电力行业：1、2月份电力行业利润大幅增长

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主要观点：

1、2007年前两月电力行业利润增长59.2%，发电企业利润增长幅度为40.1%。我们预测07年全年发电机组平均利用小时数将继续下滑250-300小时，下降幅度在4%-6%之间。但是从08年开始，发电量增速与装机容量增速基本持平，利用小时数有望持平或出现小幅增长。

2、行业景气度的平稳上升给于电力公司目前的估值以合理的安全边际，行业景气底部龙头上市公司盈利能力的稳定性远远好于行业平均水平。因此我们继续给予行业"推荐"的投资评级，重点关注具有大型发电机组，而长期具有新增发电能力的在行业整合中的龙头公司。

日前，发改委、统计局公布了1-2月主要工业行业运行情况。1-2月，全国发电量4480亿千瓦时，同比增长16.6%，增速同比加快5.4个百分点；其中，火电、水电分别增长18.2%和10.1%。2007年前两月电力行业利润增长59.2%，但电力板块上市公司中没有单纯电网企业，在扣除供电企业利润增长的贡献后，发电企业利润增长幅度为40.1%。

电力需求超预期增长以及煤电联动是发电企业利润大幅增长的主要原因。1-2月份，全国全社会用电量4677.27亿千瓦时，同比增长16.75%。其中，第二产业用电同比增长19.73%，重工业增加值增幅较大，重工业用电量随之保持高速增长，达到20.98%。第三产业用电同比增长11.18%，城乡居民生活用电同比增长6.57%。1-2月份用电增速惊人主要在于高耗能行业的增长过快，其中冶金、采矿业用电量增长增幅高达50%左右。电力需求预计全年增速在12.5%以上。用电需求的旺盛在一定程度上减缓了发电行业发电小时数下降的速度。按照惯例春节前后工业用电减少，全国用电量都会有一定幅度回落，而今年情况反常，表明高耗能产业仍然是在快速发展。倘若按这个速度持续下去，今年的机组利用小时数不会有大的下滑（一、二月份只下滑了3.6%）。如果机组发电小时率降低减缓将使得行业探明谷底，目前看加快关停5000万千瓦小火电有助于提高大机组的利用率，对大机组占比多的电力上市公司无疑是个利好消息。我们预测07年全年发电机组平均利用小时数将继续下滑250-300小时，下降幅度在4%-6%之间。但是从08年开始，发电量增速与装机容量增速基本持平，利用小时数有望持平或出现小幅增长。预计京津唐地区、华东地区利用小时数将领先全国见底回升。这也标志着电力企业今年将出现谷底，并将开始逐步回升。利用小时数下滑速度在今年将显著放缓，这将成为电力行业这一轮景气趋升的重要先行指标，08年利用率有望进入一个持续的、缓慢的上升周期，随着“上大压小”的推进，电力龙头企业将从利用率的上升中受益，短期内股价波动为长期投资者提供了良好的介入机会。

从煤价看，长期困扰火电行业市场煤炭价格从二月初出现不同程度的小幅回落，二季度煤炭价格将回调2%左右， 06年大量火电机组的投产，将会拉高07年电煤的需求。但是由于07年开始煤炭产能处于集中释放期，以及煤炭运输能力的逐步缓解，我们认为煤炭价格依然在高位盘整，全年煤炭价格受政策性成本增加试点影响，以及煤炭需求增幅下降和煤炭新增产能2007-2008年集中稀放的影响，煤价大幅上涨动力不足，预计2007年煤价将比2006年的略有上扬。同时由于电力企业煤耗水平的逐渐下降，以及煤电联动机制的存在，我们认为电力企业盈利能力对煤价敏感度在降低。今年的煤电联动，我们认为2007年上半年的煤炭价格走势和物价指数，将决定煤电联动政策能否实施，三次煤电联动在发改委对相关数据进行分省测算后，执行的可能性还是比较大，只是时机和升幅可能逊色于去年平均水平，预计此次上网电价上调幅度在0.012-0.015，据测算电价调整每1分钱，可提升全年行业毛利率超过1个百分点，因此，一旦煤电联动开始实行，08年电力行业综合业绩增速有望超过20%，优势公司业绩增速会达到30%。国投电力(行情论坛)（600886）、国电电力(行情论坛)（600795）、大唐发电（601991）、深能源（000027）、华能国际(行情论坛)（600011）等公司将在煤电联动中取得较大的收益。尽管06年四季度煤价创新高，但火电行业毛利及销售利润率均持续上行，反映行业的内生改进起到关键作用，中期小幅的煤价涨跌将只是短期扰动因素，基于此分析若第三次煤电联动能够得以实施，则电力行业的盈利前景将更加乐观。

行业景气度的平稳上升给于电力公司目前的估值以合理的安全边际，资产注入将带给某些上市公司较大的超额收益，行业景气底部龙头上市公司盈利能力的稳定性远远好于行业平均水平。关停小火电、新发电调度方式等产业政策都将有助于龙头电力企业显现规模经济、利用小时数先于全行业企稳复苏。从历史数据来看，电力行业的平均PE水平高点和低点都先于行业景气度的阶段性谷峰和谷底来临，因此我们继续给予行业"推荐"的投资评级，重点关注具有大型发电机组，而长期具有新增发电能力的在行业整合中的龙头公司。建议关注华能国际、长江电力、国电电力、国投电力、桂冠电力(行情论坛)、金山股份(行情论坛)等。

长江电力（600900）：收购大股东三峡总公司6台机组后，公司权益装机容量增至693.5万千瓦，是目前国内最大水电上市公司，去年长江遭遇百年罕见缺水，今年应该开始转变，因此公司三峡机组利用小时数将出现增长，预计公司07年将收购3台左右机组。股指期货推出后，机构应该加大对长电的配置，我们维持07年15元的目标位。（具体分析见分析师2月20日撰写《长江电力价值投资报告》）

国投电力（600886）：公司自借壳上市以来已经进行三次大规模资产收购，其中仅一次通过增发实现，三次资产收购作价均偏低，预计公司将在07年年内再次启动资产收购，国开投集团旗下的电力资产相对集中且资产质量平均水平高，因此并不存在收购资产时好坏搭配的问题，公司2006年业绩略超预期，我们测算07年受益于06年收购的项目贡献EPS将达到0.65元，目前估值偏低。（具体分析见分析师2月24日撰写《国投电力价值投资报告》）

桂冠电力（600236）：公司在06年4月份的股改中大唐集团明确承诺：1）以公司为运作平台整合大唐集团在广西境内水电资源；2）06年下半年启动定向增发将岩滩注入公司，07年完成；3）根据需要逐步将龙滩水电开发公司的发电资产注入。该承诺意味着公司装机将在短期内翻番，同时长期还有巨大成长空间。目前公司对岩滩的增发收购工作正在进行之中，且完全对大股东定向的可能性较大。预计07年EPS为0.41，08年将受益于岩滩收购的增厚，且龙滩电站从07年4月份开始陆续投产，龙滩的全面收购将给公司带来长期投资机会。（具体分析见分析师2月11日撰写《桂冠电力投资分析报告》）