24家机构中期策略比较 认可市场能过5000点

宁冬莉

本文收集了24家机构（包括12家券商的研究机构和12家基金机构）在07年7月公布的2007年度中期投资策略报告，并进行了系统的比较研究，旨在为投资者提供更清晰明确的投资线索。

13家机构均预期07年下半年我国宏观经济增长依然会维持高位运行，主要预测区域集中在9.5%-11%之间.但也有7家机构表示低通胀的态势有向温和通胀转变的迹象，持续的紧缩政策会使07下半年的经济缓步减速；15家机构认为上市公司的盈利水平在07下半年仍会超出市场预期，但会是前高后低的态势，07以及08年的预测均值为40%和30%。

24家机构中有18家认为当前A股市场的整体估值水平偏高，但主要是结构性的，企业盈利的高速增长可化解估值压力，经济繁荣以及流动性充裕可以支撑目前的估值水平。但就短期而言，大部分机构均认为，经过07年以来的大幅拉升，市场将在政策博弈以及资金供需的影响下波动性会增强，07下半年以震荡上行为主基调。

在行业的配置上，除了金融服务、地产成为多数机构一致看好的两大行业，相比07年度策略，大部分机构仍继续看好中游的机械制造行业以及下游的消费服务类（零售、食品、旅游）行业，另外，重要转变是，对待原本存在较大的分歧上游的资源型行业（煤炭、钢铁、有色）看好机构显著增加。

在主题投资上，人民币升值、奥运、节能减排、资产注入/整体上市是主要的投资思路。随着题材股的谢幕、市值结构的改善以及股指期货的预期推出，不部分机构认为兼具估值和成长优势的蓝筹板块将是下半年的重点配置。

一些取得共识的行业投资机会较大，如金融服务、房地产、机械制造、有色、钢铁、煤炭、商业零售、食品等行业。

一、对未来市场环境的判断

24家机构的策略报告中有18家对07年下半年的经济运行态势作了具体分析（见表1），大多数认为07年下半年的中国经济依然会维持高景气度运行，暂时还看不到降温的迹象，增速会在9.5%-11%左右的高位水平。但也有7家机构表示低通胀的态势有向温和通胀转变的迹象，持续的紧缩政策使07下半年的经济缓步减速的概率增大；作为拉动中国经济增长贡献率最大的重要驱动因素-固定资产在07年6月继续加速增长，城镇固定资产投资增长28.5%，增速较5月提高1.4个百分点，也是自去年7月份以来最高的一个月，使经济增长偏热的趋势愈加明显，已经出现了"十五"以来第二波投资热潮。

在经济增长保持乐观的共同预期下，大多数的机构投资者认为07年下半年上市公司整体盈利依然会保持高增长，但由于06年一季度的盈利增速为负，所以与07年一季相比会出现逐步回落的趋势，但仍然存在超预期增长的可能。推动业绩的因素包括：市值结构优化，制度性变革带来的资产注入和整体上市以及股权激励释放短期利润，税率并轨导致的所得税率下降。12家机构认为07年的整体企业盈利增速会稍低于06年的水平，但仍将达到35%-50%之间。

1、市场当前的估值水平：还有空间

24家机构中有18家分析了市场当前市场的估值水平，普遍的观点认为当前A股市场的整体估值水平，经过07年以来大幅拉升已经偏高，但主要是结构性的高估，大盘蓝筹以及一些二线的成长性蓝筹的估值依然合理。考虑到低利率、高增长的市场特征，仍然基本处于可接受范围，未来需要基本面的强劲改善作为支撑。从长期来看，在内生和外生流动性持续充裕的背景下，以及宏观经济和微观经济都长期向好的趋势下，A股市场未来具备较大的上涨空间。

总体而言，大部分机构都认为经过07年以来的大幅拉升，A股估值水平已经偏高，但仍处于较为可接受的范围。在中国经济依然强劲增长的大背景下，伴随着人民币升值以及企业盈利能力和盈利质量逐步增强、盈利模式逐步改善，市场估值水平未来仍有进一步的提升空间，A股市场的中长期表现仍可乐观。具体而言，从行业表现来看，纺织服装以230%高居各行业涨幅之首，有色金属、家电、商业贸易、医药、采掘和建材涨幅也分别超过100%。从行业估值水平来看，原材料、()、资本货物、房地产等行业仍然是估值洼地，仍有估值提升的空间。全球股票市场市盈率低位运行，对正在融入全球市场的A股的估值提升有一定的抑制作用，考虑A股的良好的成长性和公司治理改善价值，有理由给予A股适中的成长溢价。

2、()可能的运行区间

24家机构中有15家给出对07年度市场的走势作出判断，一致性的观点是：

06年的波澜壮阔只是中国资本市场牛市的起点，而07年下半年的牛市基调仍将继续，但由于07年上半年的上升速度过快，已经透支了对未来业绩增长的预期，5.30开始的阶段性调整使得市场的结构性热点得到有效转换，市场整体的风险溢价水平提高，所以07年下半年并不会演绎07年上半年单边强势上涨态势，而是以更为温和的姿态，在震荡上扬中不断突破新高。

东方证券认为：，四季度将重拾升势并有望升至5000 点。

国金证券认为：上证综指的核心波动区间可能在3500－4800 内，考虑到牛市环境下市场情绪的波动，其波动的下限区间在3300－3500，上限在4800－5200。

申银万国认为：下半年上证()的波动区间为3500-5000点，对应2007年申万重点公司市盈率波动区间是25-33倍，对应2008年市盈率波动区间为18-25倍。

二、策略观点

如果说06年是各种经济矛盾集结交汇的高峰期，那么07年就是中国能否顺利经济软着陆的关键时期，中国仍然面临着内部投资结构性过热、信贷的过快增长以及外部经济（国际收支双顺差）的失衡，同时，也面临着全球通涨预期抬头、流动性泛滥、不确定性加剧的复杂局面，在这种情况下，伴随着一系列宏观调控和导向政策更加频繁的出台，几乎所有的机构都以把握经济发展规律、顺应政策导向、立足全球经济为切入点开始了自上而下、顺势而为、通观全局的多角度选择，并购重组/整体上市、节能减排、消费升级、自主创新、区域经济、环保等仍旧是不变的长期投资线索，在这些重要的投资主题中，更加注重对行业景气度的分析以及个股价值的深度挖掘。

机构主要集中于以几个投资主题：

1.人民币升值的相关受益行业

2007年A股市场的主要焦点之一，在于人民币持续升值所带来证券资产价格的不断走高，尤其金融、房地产等升值受惠品种，受人民币升值推动的趋势更为明显。

2.温和通胀预期下的资源类机

在通胀预期升温的背景下，资源类投资品种无疑是投资者的重要配置之一。原因在于，其一，资源类股票作为最源头的行业能够抗衡持续的通胀风险，其资产具备相对强的保值增值功能。其二，通胀刺激中游行业的投资需求，带动资源要素价格上升。钢铁、有色、电力、煤炭等股票纷纷受到资金的青睐，成为近期指数创新高的主力军。07下半年“通胀”将成为投资和政策的关键词，在调控和预期的影响下，其对资产价格的推动作用将会有延续性。

3.消费结构升级

在20家机构中，有15家机构认为与消费结构升级相关的板块仍将是未来长期重点的投资线索。虽然该主题下的某些行业如商业零售、食品饮料、传媒在前期已经有较大涨幅，但大多机构认为，如果未来业绩的高增长趋势得以确立，股价依然有上涨空间。

4.蓝筹概念

基于机构投资者的日渐壮大、大盘蓝筹公司渐成主导等背景变化，市场的估值结构仍有大幅改进的空间，有理由期待更大市值规模公司享有更低水平的风险溢价,市场的潜力其实不可限量。

5.节能减排与绿色环保

通过技术改造、循环利用等手段达到节能降耗目的，不断提升钢铁、化工、电力等行业的技术水平；大力拓展水、风、太阳能光伏等可再生能源的使用是未来主要的产业发展方向，而相关的行业则应受到重视，例如，火电、钢铁、石化、有色金属、水泥等传统高耗能行业必须在技术进步的基础上向低消耗、低排放增长方式转变，一些技术进步型企业值得重点关注。

6.资产注入/整体上市

2007年行情主线已经从2006年股权分置改革转移到资产注入、资产重组及整体上市等重大事项，当企业拥有的存量资产已经难以承受那么高的估值时，新的资产注入必然是引领市场繁荣的不二选择。

7.市场可能存在的其它投资机会

申银万国、国信证券、国泰基金等5家机构认为奥运经济也是07下半年值得关注的板块。2007年作为北京奥运会举办的前一年，预期奥运经济在中国将逐步开始升温，诸如旅游、通讯、商业贸易等领域所面临的奥运机会，也将逐步受到各界的密切关注。

有6家机构认为自主创新是今后的持续投资热点和主题，当前的中国经济正处于经济结构转型，经济增长模式转化的关键时期，从国际经验来看，实现自主创新是经济发展模式转型的必由之路，也是“十一五”规划中经济工作的核心。受益于自主创新快速发展的行业包括：先进制造业、节能环保、轨道交通、3G建设、生物医药以及航天与国防科工业。

此外，政策扶持下长期受益的区域重点公司也是机构关注的主题。

三、我们的一点看法

在上边分析的基础上，我们可以得出以下一些结论：

（1）二季度我国GDP同比增长11.9%，增速比一季度加快0.8个百分点，再次超出市场预期；充分显示出经济增长的内生动力依然很强，全年GDP增速超过去年基本已成定局，07经济增长速度不会低于06年的判断。紧缩政策力度的加大可能带来企业利润率和盈利增长的短期下滑，但它不会改变企业盈利高增长的趋势。07年上市公司的盈利同比06年有望继续增长，由于一季度净利润同比增速度较高，07年净利润季度同比增速减缓可能性较大，但仍然会超出预期。

（2）经过07年尤其是一季度的大幅上扬，当前A股市场确实存在结构性泡沫，但总体估值水平处于可以接受的合理的区域，长期来看，仍具备较大的上升空间，伴随着企业盈利能力的增强，盈利模式的改善，A股市场将得到不断的真实动力支撑，在宏观调控效用持续释放、股市扩容压力不断的状况下，A股市场将呈现震荡上行的格局，之后当中国经济平滑过渡，扩容压力充分释放，股市市值规模逐步壮大，结构日趋合理，A股将迎来又一次大的繁荣。另外，部分重点行业估值水平仍较低，如金融、地产、交通运输、钢铁、公用事业等；（3）由于市场对宏观经济趋势的看法较为一致，对行业的认识也开始逐步趋同，一些取得共识的行业可能较有投资机会，如金融服务、房地产、机械制造、有色、钢铁、煤炭、商业零售、食品等行业，其中对金融服务行业，除了传统银行业，大多机构认为证券业和保险业的表现值得期待；对于在多重调控下的地产行业，‘强者恒强’以及选择土地资源储备丰富的地产公司成为投资线索。对于机械制造行业，大多机构认为工程机械行业、机床工业、铁路装备、造船业等子行业是值得重点关注的。

（4）中国经济处于巨大的经济结构转型期，主题热点的数量也处于历史最高位，基于我国“十一五规划”提出来的发展思路，重点那些符合国家政策以及未来经济发展规律和方向的投资主题：如人民币升值、新能源、环保、自主创新、新农村建设、资源价格改革等将是未来持续的关注方向；同时，全流通背景下的并购、重组与整体上市，奥运以及股权激励的相关受益企业也是值得关注的投资品种。

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